瑞幸的不幸

5月下旬，美国国会参议院通过《外国公司问责法案》，对外国公司在美上市提出了额外的信息披露要求，违者将被禁止在美国交易其证券。该法案出炉的导火索，是中概股瑞幸咖啡的财务造假丑闻爆发，昔日资本市场和消费市场的宠儿一夜之间坠落凡尘，引起各方惊叹。

毋庸置疑，对财务造假应零容忍，但同时也应该警惕美国相关方面的借题发挥。更长远的思考应该在于，静下心来对资本助推企业上市进行深入反思，在资本运作和实体运营之间把握好稳健实业与高速发展之间的度量，让企业静心本业、夯实基础，以期行稳致远。

昙花绽放的传奇

瑞幸咖啡通过互联网和大数据开启了咖啡零售的新模式，2019年时还是从创立到上市仅用了18个月的传奇公司，在今年的4月2日，瑞幸财务造假消息曝出，涉及虚假交易22亿元，公司市值暴跌85%。4月7日公司股票宣布停牌，国内相关部门随后介入调查。一波未平一波又起，伴随着裁员和撤店，5月15日瑞幸咖啡收到了美国纳斯达克的退市通知。至此3年之间，瑞幸经历了从创立到上市到退市的全部过程。

纵观瑞幸咖啡发展过程就会发现，融资、补贴、扩张、再融资的野蛮生长模式支撑了其快速的发展：2018年7月募集到2亿美元，估值达到10亿美元；2018年12月又募集到2亿美元资金，估值达到22亿美元；2019年4月在获得1.5亿美元B+轮融资后，估值29亿美元；2019年5月上市，估值47亿美元，短短10个月间内估值增长超300%，门店数量翻了4倍，成为当之无愧的咖啡界 “独角兽”。

图片拍摄：李林

疯狂扩张和补贴的背后是巨额的亏损，这让瑞幸业绩上背负了巨大的压力。从招股说明书披露的数据来看，瑞幸2017年净亏损5600万人民币，2018年净亏损16亿人民币，2019年上市前同期净亏损进一步扩大。单店的销量未能得到提升，大量客流来源于免费的赠饮，使得盈利愈加遥遥无期；大量的开店能大幅提升估值，吸引了更多的资本，却也带来了更大的业绩压力，使得部分瑞幸管理层铤而走险。到了2020年初，瑞幸在内部审计中发现2019年年报存在重大问题，董事会成立了特别调查委员会进行调查，终于爆出22亿虚增交易额的惊天大雷。

可以很清晰地看到，在瑞幸咖啡的发展过程中，资本运作优先于实业经营的趋势非常明显。资本运作和实业经营的目的有时候是冲突的，实业经营的目的是为了赚取企业自身创造的利润，而资本运作只注重投资方的利润，这只需要把企业规模做大，把发展故事讲好，投资方就可以赚取资本增值的收益。即使一家公司从成立到倒闭没有创造出任何的利润，但只要资本增值了，投资方就会获益，这就是资本运作和实业经营的矛盾之处。如果一家企业从成立之初就是为了资本的增值，而违背商业经营的本质目的，终有一天会导致实业的失败，这样的“增值”也只是一场短暂的镜花水月。

法案颁布之外

瑞幸财务造假这只“黑天鹅”给中国企业造成的负面冲击，超过了此前任何一家赴美上市公司。就在瑞幸收到退市通知5日之后，美国参议院通过了一项加强对外国企业监管的《外国公司问责法案》，该法案的提出者路易斯安那州共和党参议员表示，需要外国公司向PCAOB（美国上市公司会计监督委员会）证明自身并非为所属国政府所有。另外，该法案还要求，如果PCAOB连续3年无法对已在美上市的中国公司的会计师事务所进行检查，美方也将禁止其股票交易。

尽管瑞幸咖啡犯错在先，但《外国公司问责法案》却并非仅仅指向“财务造假”，而是将“证明自身并非为所属国政府拥有”等因素也纳入监察范围，有借题发挥的嫌疑。早在2018年，美国国会为了监测中美贸易交往对美国经济与安全影响而设置的机构—美中经济与安全审查委员会就曾发布报告称，中国政府“可能支持某些企业进行商业间谍活动”以提高中企竞争力并促进政府利益；2019年该机构进一步列出了包括阿里巴巴、百度、京东等巨头在内的165家在美国证券交易所上市的中国公司的名单。如果《外国公司问责法案》正式实施，则在一级市场上可能减少中概股赴美IPO数量，也可能加速现有中概股回归港股和A股的步伐，在二级市场上同样增加了股价较低的公司可能的退市风险。

5月24日，中国证监会相关负责人表示，从法案条文以及美国国会有关人士的言论看，该法案的一些条文内容直接针对中国，而非基于证券监管的专业考虑，中国证监会坚决反对这种将证券监管政治化的做法。该法案对双方利益都会造成损害，不仅会阻碍外国企业赴美上市，更将削弱全球投资者对美国资本市场的信心及其国际地位。优质上市企业是各国资本市场竞争的重要资源，相信国际投资者会根据符合自身最大利益的需要，做出自己的明智选择。希望美有关方面秉持专业精神，与中方相向而行，按照市场化、法治化原则处理监管合作问题。以实际行动切实推进中美审计监管合作，促进双方早日达成共识，共同保护投资者合法权益。

严监管的启示

抛开美国借题发挥的法案来看，瑞幸案例中可以总结的经验和教训还有很多，其中非常值得一提的是美国市场法规对于财务造假的零容忍态度。瑞幸22亿元的虚假销售数据不仅令其在一个半月内走上退市的绝路，更面临投资者巨额索赔和追究刑事罪责的绝境。相比之下，我国现行证券法也需持续完善，如今年两会上全国人大代表樊芸发言中提到的“证券法顶格处罚只有60万，这样的处罚与上市后带来的十几个亿、几十个亿收益相比较，还是会有人铤而走险”。

今年5月14日中国证监会公布的对康美药业的行政处罚及市场禁入决定中，经过一年半的审查证监会认定康美药业累计虚增营业收入291.28亿元，累计虚增营业利润41.01亿元，而具体处罚是：对康美药业责令改正，给予警告，并处以60万元罚款，对21名责任人员处以90万元至10万元不等罚款，对6名主要责任人采取10年至终身证券市场禁入措施。同时，证监会已将康美药业及相关人员涉嫌犯罪行为移送司法机关。

瑞幸与康美比较来看，后者无论是造假金额还是认罪态度均恶劣得多，国内市场违法违规成本偏低的问题可从立法、司法的角度进一步完善。在未来广泛的注册制市场中，为了切实承载国家战略，引领市场科技创新，进一步深化资本市场改革，需要改变的不仅是市场准入标准，也需要严格执行市场退出规则，果断的去芜存菁永远是市场活力的坚定保障。