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这个周末，香梨股份发布重组进展公告，宣布将继续停牌不超过一个月。这次，公司与众品食品的重组能否修成正果，牵动着投资者的心。而敲定“下家”的香梨股份，也让一众还在转型路上摸索的国资小市值公司羡慕。近期，地方国资壳公司三变科技因“五朝元老”董事长卢旭日的离职走到十字路口，太化股份也因董事长、总经理的双双辞职再度引发投资者关注……似乎透出国资壳公司资本运作加速的信号。

但总体来看，动作不少，成果不多。当“壳”从炙手可热到乏人问津，市场供需从“一壳难求”到“一元甩卖”，部分壳公司还未能从股价跌落的伤痛中恢复过来，而对盘小、绩差、包袱重的那些国资上市平台来说，如何通过资本运作走向新生尚是一道待解的难题。

市值大面积“打折”

董事长卢旭日的离职，反而使三变科技的股价在近期重拾升势。从7月10日消息宣布以来，股价连续6天上涨，其中4天涨停。但将视线拉长，即使是公司7月18日的盘中最高价11.21元/股，仍较一年前的15.69元/股下滑逾28%。而如果对照2016年“小市值”横扫A股时的股价水平看，三变科技市值已缩水近50%。

记者近日梳理20家国资壳公司（市值25亿元以下，连续三年扣除非经常性损益后的净利润小于1000万元）发现，大部分公司目前市值较2016年高峰期基本都打了“对折”，其中7家公司跌幅在50%以上，下挫最深的可达70%。例如2017年年报披露后刚刚带帽的*ST哈空，2017年约45亿的市值，如今仅剩13亿元。另外，如*ST双环、*ST宜化、宜宾纸业等公司的市值，均较一年前下滑超60%。

控股权市场生态的变化，在壳公司身上得到戏剧性的体现，同时也让部分壳公司的资本运作显得步履维艰。以跌幅最深的*ST哈空为例，其大股东工投集团从两年多前就开始筹划转让公司股份，分别在2016年3月、2017年1月、2018年3月三次启动股权转让，至今未能如愿。且最近的一次股权转让，标的股份9583.52万股对应转让底价8.5元/股，较去年1月11.74元/股的转让底价打了七二折。但即使如此，4月17日，*ST哈空还是公告“未能征集到符合条件的意向受让方”，宣布公开征集再次终止。

国资小市值的“三个方向”

小市值国资壳公司一直是市场上主要的“重组预期股”。但因其质地不同，也细分出了三个方向：一是参与地方国资国企改革，在新旧动能转换中发挥上市平台功能；另一种则是“边走边看”摸索转型，尚无大动作；第三类则干脆走上卖壳之路。

第一类运作常以国资系统内的股权划转、控制权变更为信号。如多年来始终存在重组预期的宜宾纸业，在划归五粮液集团后暂时“保持平静”。今年初，宜宾市国资公司将其所持3977.66万股宜宾纸业股份无偿划转至五粮液集团，此次划转并不会造成实控人变更，而这距宜宾纸业前一次与中环国投控股的重组告吹才半年。对于入主目的，公告称，五粮液集团有意在做大做强核心主业的同时，进行多元化的产业布局；同时，其也将帮助宜宾纸业提高经营管理效率，实现产业升级。

类似的，6月28日，津劝业原大股东劝华集团所持5491.82万股国有股权完成了向津诚资本的无偿划转，津诚资本成为津劝业新的控股股东，公司实控人则仍为天津市国资委。根据权益变动报告书，津诚资本作为市场化运作的国有资本投资运营平台，肩负集团混改助推器、国有资本运营操盘手、国资管理履职工作台的三重功能。

参与地方国资整合的国资壳公司中，三毛派神属于“动作快的”。今年3月，三毛派神公告，大股东的控股股东甘肃国投正筹划与公司有关的重大事项，且该事项可能涉及重大资产重组。后期公告进一步披露，本次重组拟收购标的资产为甘肃国投持有的甘肃省建筑设计院有限公司等三家工程咨询类相关资产。甘肃国投作为国资运营平台参与重组可谓最大看点，亦契合了国资国企改革背景下平台类公司、资本运营类公司“发挥功用”的市场预期。

而太化股份则属于第二类，即还在等待契机的转型者。7月18日、19日，太化股份人事变动在股吧中引发了不少讨论。公司董事长张旭升、总经理康山因工作变动分别辞去在公司的相应职务。作为山西国资旗下具有重组预期的上市公司，太化股份最近的一次大重组还是在2016年。当时，太化股份选择的路径是通过发行股份及支付现金方式购买文化旅游产业类资产，后因故终止，此后就再无大动作。不过，太化股份2017年还是透露出些许新动向。去年3月，太化股份出资300万元与建信信托、普惠旅游和普惠资管共同发起设立基金管理公司，并以该基金管理公司作为GP发起设立山西文化旅游产业投资基金，公司股份占比为30%。这是公司前次重组终止后，第二次明确表示拟投资文旅产业。

至于第三条路，国资“卖壳”也有新案例。如香梨股份自5月23日起因重大资产重组停牌。据披露，本次交易将购买朱献福控制的河南众品食品。该公司主营肉类产品加工和销售，原为纳斯达克上市企业。根据众品食品2017年年报，该公司去年实现营业收入153亿元，净利润5.19亿元；总资产162亿元，负债103亿元，资产负债率63.58%。而香梨股份去年的营收仅为6532万元，净利润则为507.7万元。

国资T公司运作提速

进一步分析案例可以发现，在国资壳公司中，转型最为迫切的当属披星戴帽的公司，且以化工行业为重点，这批公司最需要通过重组或转型恢复造血机能。但也恰恰因为其T族身份，要想“卖个好价钱”或者成功翻身，难度可想而知。不过，退市声浪的高涨反而倒逼此类公司不得不早做打算。近一年来，此类国资公司运作似有提速迹象，但有些只是暂时保壳的权宜之计，有些则刚启动，修成正果的还是少数。

如*ST宜化上半年就开展保壳动作。5月7日，公司抛出的重大资产重组方案是资产出售，将新疆宜化80.1%股权转让给宜昌新发产业。重组完成后，上市公司对新疆宜化持股比例下降至19.9%，同时得以入账10.4亿元现金。新发产业与*ST宜化一样，同为宜昌市国资委旗下公司。因事故停产而导致*ST宜化2017年巨亏的新疆宜化曾一度是公司的利润贡献者，此番公司出售新疆宜化股权应属于“甩包袱”。

*ST南风今年1月26日因重大事项停牌，并于2月9日复牌称继续推进重组。根据3月10日披露的信息，重组方案为将日化资产和部分其他资产与控股股东山焦盐化持有的四川蓉兴化工90%股权等值部分进行置换。而后，公司又将重组方案调整为出售日化资产、部分其他资产和负债给山焦盐化，但不再收购四川蓉兴化工90%股权。然而，存在主营业务多年亏损、净资产为负、年报被出具非标审计意见等诸多问题的*ST南风自复牌后股价一路下滑，7月17日还创下了近期新低。本身持续经营能力存疑的*ST南风能否通过此次重组实现强势回归？目前的答案并不明朗。

近年来屡次重组未果的“专业户”ST昌九2018年也有新动向。3月1日，ST昌九停牌称正与加煌教育咨询（北京）有限公司及相关方接洽，筹划购买教育类资产的重大事项。3月15日公司复牌，称已签署《谅解备忘录》，拟受让的教育资产主要从事中小学及学前教育业务。

相对于上述公司，“积重难返”的*ST柳化则需要一场破产重整走向新生。尽管早在去年9月就被债权人提出了破产重整申请，但*ST柳化的重整申请直到今年2月才被法院裁定受理。今年2月2日，*ST柳化公告，因无力清偿到期债务且明显缺乏清偿能力，柳州中院已裁定公司重整。由于煤化工行业整体的不景气，*ST柳化自2015年起便逐渐陷入经营和债务危机。2017年年报显示，截至去年末公司净资产为3863.41万元，资产负债率则达98.79%。根据6月29日的最新进展公告，管理人已确认债权人417家，确认债权金额合计23.13亿元，目前重整计划草案正在制定中。

“觅偶”“转型”路漫漫

虽然积极因素不少，但重组市场瞬息万变，上述公司能否将这些重大事项推进到底还需进一步观察。另有一些公司还处于“觅偶”或“转型”途中。

例如，祥龙电业多年谋求转型但始终没有突破。最近的一次动作是2016年曾筹划过增发，但也以失败告终。公司2017年年报称：“目前，公司仍在依托实际控制人和控股股东积极谋划转型事项，但随着近年来资本市场各项新规的出台和相关部委监管思路的改变，公司转型发展面临的压力进一步增大，面临的环境有了进一步的变化，转型能否成功有一定的不确定性。”

市值只有13亿元的博通股份的重组也没有因为“便宜”变得更顺利。在2015年10月至2016年9月间，公司进行了接力式重组，但两份方案都未能走到最后。而公司2017年年报称：“未来有可能会根据具体情况，在条件成熟时继续筹划实施重大资产重组，随着证监会对重大资产重组相关政策的调整，未来如果继续实施重大资产重组，也会存在能否通过审核和实施的不确定性风险。”

这两家公司的二级市场股价已能说明问题，其最新市值分别约为18亿、13亿元，较一年前均下滑了40%以上。