有色品种分化 “铜博士”缘何哑火？

今年下半年以来，一向亦步亦趋的有色金属品种出现分化：铜铝冲高回落，锌铅重心抬升，镍、锡期货大涨。文华财经统计数据显示，7月10日以来有色板块涨幅累计为7.2%，期间最高涨幅达12.7%。

有色金属行情分化背后的原因是什么？后市投资机会如何？本期多空论剑邀请东吴期货有色分析师张华伟和中大期货有色分析师赵晓君进行解读。

基本面有别

中国证券报：如何看待下半年金属板块的分化行情？铜博士“哑火”的原因是什么？

赵晓君：今年整体来看无论国内还是国外宏观经济都是偏弱运行的状态，主要的先行指标如PMI、消费者信心指数来看都是明显下行，承压明显。国内房地产数据、零售数据均偏弱。基建刺激只能起到托底的作用，而供给侧改革在经历了近几年的实施后边际效应递减。特别是铜，在需求端和宏观经济预期高度相关，而镍、锡等品种的供给减少预期从国内延伸到国外，加上全球经济低迷、地缘局势等不确定因素，有色金属期货走势在下半年呈现一定程度的分化。

张华伟：今年下半年以来，有色金属期价出现分化，主要原因还是各自的基本面的差异及对宏观经济数据的反应不同。从宏观经济的先行指标——制造业PMI来看，Markit与摩根大通联合发布的全球制造业PMI指数从今年5月份开始连续五个月跌入萎缩区间。由于主要经济体贸易摩擦持续升温，拖累全球经济增长。全球最大的经济体美国9月ISM制造业指数跌至十年低位，连续两个月萎缩，甚至跌至美国经济复苏前的位置。全球经济下行压力加大，对未来需求的担忧将打压工业品价格。

镍、锡出现逆势上涨行情。镍方面，今年下半年以来，由于印尼方面提前禁矿的消息风波，整个三季度镍市重回供应缺口扩大的基本面逻辑，最终提前禁矿消息落地，镍价被大幅拉升。锡方面，纵观下半年，因供应增加而现货需求低迷，全球显性库存在5、6月份快速攀升，LME库存升至三年高位，伦锡7月初大幅下跌带动沪锡下挫。锡价大跌后，全球锡生产企业经营遭受重创。9月初，国际锡协2019年亚洲锡业周在西安举办，与会企业一致同意：中国锡冶炼企业将联合减产2.02万吨，随后，全球主要的精锡供应商也表示将减产1万吨以上。根据此次会议达成的减产共识，后续全球精锡供应将减产3.02万吨以上，大概占全球年产量的10%左右。锡价应声反弹，基本收回7、8月份的跌幅。

从基本面来看，虽然今年以来全球市场矿山供应偏紧，但需求亦表现低迷，供需两弱的格局未能提供铜价上涨的推动力。三季度伦铜下跌近5%，而由于人民币贬值和中国率先出现制造业复苏迹象，沪铜指数微涨0.47%。从全球范围来看，经济下行压力仍较大。

需求短期难获提振

中国证券报：如何看待当前经济形势与货币政策对有色金属板块的影响？

赵晓君：海外货币政策路径转变过程，可以说是对有色金属需求端疲软的印证。美联储货币政策自年初从不加息到9月份的二次降息，使得美债收益率连续下行，市场对美国经济衰退的预期到达阶段性顶峰。美债自年初的转向以后，铜就开始呈现弱势，铜金比目前触及历史的阶段性低点。步入负利率时代后，央行的货币政策空间和有效性均不断递减，而财政刺激在当前的债务规模下使得欧美经济体很难短期内达成共识去实施，致使需求端一直被压制，无论从宏观的基建、房地产到微观的汽车、零售行业表现都不利于有色金属。

张华伟：目前多项经济指标重新回到金融危机后全球经济复苏前的水平。中国以外的各主要经济体尚未完全退出金融危机后所实施的宽松政策，目前货币政策空间有限。以美国为例，美联邦基金目标利率偏低，并没有剩下太多的降息空间。中国或重新扮演上一次全球金融危机时力挽狂澜、带动全球经济复苏的角色。从中国近期的数据来看，制造业率先在各主要经济体中开始明显回升，9月官方制造业PMI回升至49.8，创五个月新高；财新中国制造业PMI为51.4，更是创了2018年2月以来最高。另外，中国财政与货币政策仍有较大空间，将有效避免经济出现失速的局面，起到全球经济稳定器的作用。铜价预计向下空间有限，虽全球宏观经济环境目前仍不甚乐观，但偏紧的供需基本面仍将支撑铜价，在宏观环境回暖后，或带动铜价率先回升。

潜在利多因素值得关注

中国证券报：如何看待后市有色金属价格的变化？有何投资建议？

赵晓君：短周期来看，2018年的上行到2019年的急转直下，有色金属价格再度回到阶段性底部，悲观预期有所释放，全球化倒退倒逼资源国收缩供给仍然有延续性，而需求端如若遇上短期风险事件缓和，将会带来价格上的明显反弹。而欧盟经济政策正向财政政策刺激转变，很有可能在2020年释放预期；国内的货币政策空间大，托底预期和财政刺激的传导效率较海外为强，潜在的利多因素只等预期的不断推进。

张华伟：分品种来看，铝方面，从中期来看，基本面仍然较弱，9月中旬铝价上涨至14500元/吨附近后，行业利润达到近两年高位，市场担忧新增及复产产能将加快投放。需求端来看，在短暂的季节性回升后，需求增速总体仍将放缓。但因成本端仍将形成较强支撑，预计铝价回落空间有限。

镍锡方面，锡价主要看价格回升后，锡企能否仍严格执行此前的减产协议，否则将呈震荡回落走势。关于镍市，短期内国内镍矿暂时不会出现短缺，最快也要到明年一季度末期，预计在镍矿供应短缺预期将会与消费低迷因素交叉影响下，震荡偏弱概率较大。

锌方面，目前全球锌市呈现供需转弱，国内外矿山逐渐复产提速，锌矿加工费料维持高位，锌锭供应增加预期逐渐加强，而锌消费下游持续疲软，中长期来看，锌可能成为有色板块中偏弱势的品种。