“跷跷板”效应难持久 债市料继续窄幅震荡

14日上午，股债“跷跷板”现象初显。分析人士指出，当前海内外经济下行压力仍存，支撑债券估值，但经济数据、美联储政策、外部形势变化等因素将导致债市波动不断。

“跷跷板”初显

14日上午，A股强势上攻，债券市场下跌，股债“跷跷板”显现。截至上午收盘，国债期货全线收跌，活跃券收益率也纷纷上行。但在下午，国债一反跌势，大面积翻红，主力合约全天收涨。截至收盘，10年期国债期货主力合约涨幅达0.09%，5年期国债期货主力合约涨0.03%。现券市场上，Wind数据显示，截至发稿时，10年期国债活跃券190006收益率下行0.77基点，10年期国开活跃券190210收益率下行1.2基点。

对此，分析人士指出，“跷跷板”来去匆匆，折射出当前市场多空双方的胶着，在估值基本稳定的情况下，债市对消息、情绪等因素较为敏感，波动频繁。

从大背景来看，海内外宏观经济下行压力仍存，支撑“债牛”的核心逻辑还在。民生证券宏观解运亮团队指出，9月美国、欧元区、日本等主要经济体PMI均创近年来新低，料全球经济放缓的影响继续发酵。

与此同时，一些超预期的因素还是会显著影响市场走势。14日公布的9月进出口数据就冲击了债券市场。机构人士认为，出口下滑“带弱”了投资者对经济的预期。在估值基本稳定的情况下，不在市场预期内的因素一有“风吹草动”，将对债市产生直接或间接影响。近期，市场对贸易环境改善的期盼加强，避险情绪下降，资金流出债市、流入股市，股市的持续上涨进一步刺激债市下跌。上周以来，A股持续上涨,与此同时，国债期货上周连续3个交易日均出现下跌。

此外，美联储重启量化宽松（QE）的几率较高。美联储上周五表示，将于10月15日开始每月购买约600亿美元短期债券，以确保银行体系拥有“充足的储备”。分析人士指出，美联储此举被市场认为是迷你版QE，从以往经验来看，QE重启后，通常有大量资金会转向低风险资产，但目前美国利率过低，资金可能直接先转向中高风险资产，以抵御通胀。当前，中美利差仍在高位，中国债券资产对境外投资有较大吸引力。

近期，由于流动性充裕，央行持续停做公开市场操作，资金面未对债市形成冲击。但随着地方债发行缴款以及税务高峰期到来，流动性将有所收紧。解运亮团队预计，本周内央行将恢复公开市场操作。届时，影响债市的新因素或将增加。

难有趋势性机会

展望后市，中信证券明明团队认为，从经济基本面来看，四季度GDP尚有韧性，通胀难超预期，考虑到明年经济增长压力较大，货币政策或将逐步向宽松方向过渡，利率短期震荡，但上行空间有限。

解运亮团队认为，未来一段时期，尽管猪肉价格推高CPI，但PPI走势仍然疲弱，中国经济没有面临通胀风险，总需求短期内难以趋势性好转。

兴业证券固收研究团队认为，从基本面和微观结构来看，四季度股、债大概率回归中性局面，难有趋势性机会。其研究报告认为：“虽然不同时期大类资产的绝对收益表现分化较大，但从相对收益的角度来看资产之间的相对价值变化有些共同的特征：从股市来看，通胀分化时期中小创相对大盘往往表现出超额收益；债券内部，信用相对利率更好，信用利差普遍收缩。”

江海证券首席经济学家屈庆指出，目前多空力量较为平衡，债券市场或维持窄幅波动。海通证券姜超团队也认为，整个四季度，债市或将窄幅震荡。一方面，猪价上涨使得通胀趋于上行，货币政策难以放松，利率下行受阻。但另一方面，不搞强刺激的背景下，经济整体偏弱，且四季度债市供需格局有望改善，利率大幅上行空间也有限。