借道公募参与科创板打新 迷你壳基金变身紧俏货

随着科创板渐行渐近，市场对于科创板打新的热情持续升高。由于公募基金作为A类投资者的网下中签率将显著高于B、C类投资者，大量机构资金意欲借道公募参与打新。在此背景下，一度陷入清盘危机的迷你基金成为紧俏资源，诸多基金公司也借势纷纷调整旗下迷你基金的投资策略，以盘活这些“壳基金”。

借道公募成潮流

一直以来，公募基金作为A类投资者在网下打新市场占据优势。数据显示，2018年A类投资者的中签率是C类投资者的3.35倍。而对于科创板网下打新而言，公募基金的优势更为明确。

科创板发行规则向机构投资者倾斜，在扣除战略配售后，网下初始发行比例不低于公开发行数量的70%-80%，同时向网上回拨比例显著降低，最高回拨比例下降到10%，因此最终网下发行比例将介于60%-80%之间，相比于目前网下发行的比例大幅提升。并且，优先向公募产品、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金的配售比例不低于50%。这意味着，在此规则下，公募基金的获配比例将得到更大的保证。

基于公募基金打新无可比拟的优势，在科创板开板渐行渐近之际，越来越多的资金希望以申购公募基金的形式更多分享到科创板打新收益。正是在这样的情势下，原先一些规模偏小、面临清盘危机的“壳基金”迎来转机，基金公司纷纷将旗下这类小基金进行转型，将投资策略调整为科创板打新叠加固收、量化对冲等策略，以吸引投资者。多家公募基金公司透露，截至目前已经推出数只科创板打新方向的基金，均是由此前的基金修改策略而来。资金则主要来自于保险、券商资管、银行资管、期货公司、财务公司等。

而对于公募基金之外的一些机构而言，如果以申购公募基金的形式参与科创板打新，无疑能相应的提高中签率，因此近来此类合作比比皆是。据了解，由于此前不少灵活配置混合型迷你基金已经被清盘，在目前打新热情度较高的情况下，尚存的迷你基金反而摇身一变，成为紧俏货。

由于打新基金规模过大会摊薄收益，规模过小则可能需要承受底仓波动对组合收益的影响，因此在实践中，基金公司通常会选择一个相对折中的规模。据了解，各家基金公司多以2亿元上下规模为最优。

另外，规模也是公募基金与机构客户相互博弈的结果。比如，如果私募想借道公募打新，私募希望盘子小一些能够获取更高的收益率，而公募则希望适当扩大规模赚取更高的管理费，最终会达成一个相互接受的规模方案。

不确定性较高

对于科创板打新基金潜在的收益率，国金证券分析师认为，公募基金参与科创板打新的收益率取决于三部分：底仓标的二级市场表现、打新本身收益率、底仓标的对冲策略等三部分。第一、第三部分取决于A股市场波动以及投资管理人的选股能力，打新本身收益率又由网下发行规模、A类投资者获配比例（即网下中签率）以及新股收益率三大因素决定。

关于网下发行规模，截至目前，科创板受理企业总数已超过110家，拟融资规模超过1000亿元，实际的网下发行规模将会与战略配售的比例有关。对于网下中签率，上海一位打新基金基金经理分析表示，按照目前的科创板上市规则，预计中签率可达到当前中签率的5-6倍，当前中签率为0.007%左右，预计彼时中签率能达到0.035%左右。

在业内人士看来，目前较难预测的因素主要在于新股收益率。由于科创板的定价是市场化定价，而市场参与热情较高，部分人士认为，定价的起点相对来说会比较高，上市后涨幅或不及目前其他板块的新股。再加上科创板前五个交易日没有涨跌幅限制，存在收益的不确定性。

不过，也有公募基金投研人士分析表示，科创板的询价机制虽较目前的A股市场明显趋于放开，但在询价阶段仍会受到较多机制的约束，出现超高估值、超高募集资金额等现象的可能性下降。这些约束包括：保留10%的高价剔除机制；保荐机构跟投，保荐机构相关子公司需要参与科创板发行战略配售；发行价格高于均值需提前发布风险提示公告，等等。此外，科创板或有较多公司将实施绿鞋制度，绿鞋机制允许主承销商向网上投资者额外发行不超过初始发行规模15%的股份，在上市起30个自然日内，若二级市场股价低于发行价，主承销商可使用超额配售股票所获得资金从集中竞价交易市场买入股票，稳定股价，预计科创板股票上市前定价偏于理性，参与网下发行的二级市场投资者具有获利空间。

国金证券研究报告则指出，2009年创业板推出初期，当时A股市场新股发行也是实行市场化定价，而创业板首批公司平均发行市盈率为57倍，同期中小板指市盈率为39倍。从市场情绪、定价制度、上市企业等层面看，预计科创板推出初期上市公司首发后的股价表现将与创业板前几批上市企业类似。

科创板打新热情持续升温

业内人士分析，从各类打新基金的受追捧情况可以看出，投资者对于参与科创板打新的热情正在持续升温。

除了网下打新基金陆续推出之外，6月5日，华安、富国、广发、鹏华和万家旗下5只封闭期为3年的科创主题基金同日发售，并设定了10亿元募集规模上限。对于这几只能够参与科创板战略配售的基金，业内普遍预期很可能上演一日售罄的景象。

此外，业内预期，网上投资者打新也会较为活跃。目前个人投资者参与科创板网上打新，需要前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币50万元，以及参与证券交易24个月以上，门槛相对较高。不过，对此，上述打新基金经理估算，网上中签率也将因此提高。虽然相比其他A股板块，网上投资者的获配比例由此前回拨后的基本为90%下降至20%-40%（扣除战略配售部分），但考虑到在市值和投资时限门槛限制下，能够参与网上打新的投资者数量也会明显下降，最终网上中签率或较A股不降反升。