李迅雷：预期差将成A股上涨动力

“我的研究风格是喜欢去发现,去研究一些被主流机构或社会所误判的东西。作为一个经济学家,践行自己的使命就是找出问题。”日前,在上海东亚银行大厦,中泰证券首席经济学家李迅雷接受《证券日报》记者独家专访时如是表示。

温和而坦诚的李迅雷,无论研究报告,还是面对面访谈,给记者最深的印象是严谨。在业内人士的眼中,李迅雷是“骨灰级的首席”,是“20多年来中国资本市场活化石般的存在”。的确,对于中国A股市场,李迅雷不但是见证者与参与者,在证券研究等领域甚至是开拓者,更是最早提出基本面分析和价值投资的专家之一,目前仍然活跃在第一线。

而正是这样一份严谨与坚守,令入行近三十年的李迅雷,不仅受到市场各方的尊重与认可,具有很高的人气,更是多次被权威媒体赋予“本土杰出研究领袖”、“沪上十大金融创新人物”、“年度最佳首席经济学家”等荣誉称号。就在今年1月25日,中国证券业协会发布首席经济学家例会制度,明确将按季度组织首席经济学家召开例会,李迅雷成为获聘的30位首席经济学家之一。

《证券日报》的这次专访,则紧紧围绕“价值投资”话题展开。

只买物有所值的东西

《证券日报》记者:我们知道,您从事金融研究近三十年,获得了一系列殊荣。作为国内最早提出价值投资的专家之一,您认为价值投资的本质是什么?价值投资理念与价值投资策略是一回事吗?

李迅雷:价值投资就是买的东西要物有所值,买的东西价格低于实际价值。价值投资理念与策略投资有的时候不一样。策略投资有时候会参照大众投资者的偏好来选股。凯恩斯曾提出过选美理论——自己心目中的美女,不一定是大家认可的美女。这个理论用在投资上,就是买大家普遍喜欢的品种,它未必物有所值,但可能有题材炒作价值。

价值投资就是寻找低估值品种,当价格大幅回落的时候,坚定买入;而不是当市场疯狂的时候,去寻找风口在哪里。因此,价值投资理念就是不管市场有没有风,坚持按照价值投资准则投资,不炒概念,不炒题材,只买物有所值的东西。

作为价值投资者,不应只看股价走势,而应看价格本身是不是和其内在价值相符合。

《证券日报》记者:您认为长期持股就是价值投资吗?

李迅雷:价值投资绝对不是长期持有,但长期持有可以避免一些情绪变化对估值判断带来的影响。

人是贪婪跟恐惧并存的动物,价格波动会导致心理波动,有时候太担心,有时候太乐观,主观上想高抛低吸,实际结果往往是追涨杀跌,最终影响到投资收益。所以,与做短线相比,长期投资肯定是一个能带来高回报的较好方式。

四类稀缺产品值得投资

《证券日报》记者:市场在不同阶段,价值投资的标的是有所差异的。亦如12年前,您曾说“买自己买不起的东西”。前不久,您又表示“投资要买自己买不到的东西”。在前后观点的变化中,您认为价值投资与时代背景的关系究竟有多大?如何投资买不到的东西?

李迅雷:时代虽然不同,但价值投资的内涵是一样的。

2006年我写《买自己买不起的东西》的时候,大部分人的收入水平都处在同起跑线上,但由于恩格尔系数较高,可用来投资的闲钱不多。很多东西看上去很贵,想买买不起,但是因为未来价值增值比较确定,所以值得去买,应该举债加杠杆买。在那个年代两类资产是确定的:一是城镇化率比较低,随着城镇化进程提高,更多的人会流到城市来,导致城市住房的需求增加,住房作为一种不动产,必然会大幅上涨。二是,由于此前居民都用大部分钱吃穿住行,没有多少积蓄,恩格尔系数高达40%,古玩艺术品等稀缺品的价值被远远低估,今后随着居民生活水平的提高,这类资产会出现“资产荒”。

在2006年以后的10年里,随着人们的生活水平不断提高,余钱增多,加之在外资大量流入、出口大幅增长的背景下,货币保持高速扩张,确实印证了我当初的判断——货币助推各类资产价格快速上涨。2018年我又写了《买自己买不到的东西》的文章,买不到的东西就是稀缺的东西,比如核心技术、品牌,因管制而形成稀缺物品。

一是,随着社会发展,人们对于教育、健康、保健的投资会增加,与此相关的是稀缺的。如大家都认为青春买不到,那么,美容整容、健身行业就值得投资;大家都认为人生不可重来,希望孩子能实现自己的梦想,于是教育行业就值得投资;大家认为寿命有限、健康第一,健康买不到,那医药生物行业就值得投资。

二是,随着中国的产业升级,一些传统的制造业是过剩的,但有核心技术、知识产权企业依然稀缺,如医药里面的原创药、靶向药、基因药等都需要巨大的研发投入来获得。虽然大家对健康保健的需求很大,可是由于仿制药太多并不稀缺,真正值得投资的是创新和原创药。

三是,有品牌的,特别是产品有独创性的民族品牌。如茅台,由于其只有在特定地点生产,换个地方就不能生产,所以具有稀缺性。社会形成巨大需求时,茅台就买不到了,价格就会越来越高。目前,白酒的需求依然很大,高端白酒就集中在几个品牌中,随着消费升级和消费者偏好的高度趋同,导致某些品牌的商品市场份额不断提高,想买买不到。

四是,因为管制而形成的稀缺品。比如外汇管制导致外汇买不到。外汇买不到怎么办,可以买黄金,因为黄金是国际定价的,外汇价格的变化会反映到黄金上。

预期差将成A股上涨动力

《证券日报》记者:对于2019年的大类资产配置,您曾表示比较看好黄金,另外您还看好哪些投资品种?

李迅雷:黄金作为一种各国的流通货币,已经持续了几千年的历史,不会因为数字货币的诞生,就能在短短几年里把黄金货币属性废掉。黄金价格相对于过去十多年超发的货币总量而言,不涨反跌,说明已被低估。最近多家央行都在增持黄金,也反映出黄金的价值所在。而且,当经济增长放缓的时候,楼市和股市泡沫存在破灭风险,投资者的风险偏好会有所降低,而黄金具有避险功能。

另外,我看好权益资产。我对2019年的A股市场还是比较看好的。

权益类资产经过3年半的调整后,估值水平大幅下移,处在历史的估值低点,本身就有均值回归的动力,相当一部分股票已经颇具投资价值。近期及未来,外资会大量涌入A股市场,境外投资者同样会认为经过调整后A股的价值投资机会比较大。

股价所反映的是对未来的预期,股价包含了经济前景担忧、企业盈利下滑、改革困难重重、中美关系前途未卜等诸多负面因素。如果未来这些悲观预期不会兑现的话,就会形成“预期差”,所以,忧患反而是个利好,乐观反而是个利空。因此,未来A股上涨的动力可能会来自“预期差”,即现实好于预期。