博时基金陈凯杨： 债市慢牛“风继续吹”

刚刚过去的2018年，债券走出牛市行情，接下来能否延续，成为业内关注的话题。在博时基金董事总经理兼现金管理组投资总监陈凯杨看来，债市慢牛行情今年有望延续，但是需要关注政策显著转向的潜在风险。

前瞻研判债牛行情

2018年初，海外经济相对强势，A股赚钱效应明显。彼时，不论是对通胀预期的担忧还是股市的分流效应，导致市场上看空债市的声音此起彼伏。2018年1月，十年期国债收益率涨至4.071%，债市悲观情绪一度甚浓。

陈凯杨回忆说，在一片悲观氛围中，博时基金判断，如果社融连续大幅回落，就代表着经济增速可能下降，对债市便无需太过悲观。随着数据的披露，1月新增社融总量3.06万亿元，同比少增6367亿元，创近三年最低水平；社融余额增速从12%降至11.3%，增速创2003年有数据以来新低。叠加资金面比预期宽松，债市开始回归基本面主逻辑。

在陈凯杨看来，当市场还在犹豫时，债市行情已经到来。进入2018年二季度，随着降准等利多因素集中释放，推动长期限利率债收益率的快速大幅下行，2018年债牛行情基本形成。

从2018年全年看，长端收益率呈现单边下行的态势，期间两个主要阶段的逻辑略有不同，其中前7个月是对2017年四季度以来金融去杠杆下利率超调的修复，最后几个月则是基本面驱动下的下行。

去年底的债市有所调整。在陈凯杨看来，短期调整是因为临近年底结算、前期利率浮盈丰厚、市场短期情绪又持续过热的情况下，一些基本面和政策面的信息对市场带来的短期扰动，不必过多关注。

在具体操作中，陈凯杨透露，除了对大趋势的判断以外，更加注重对市场交易情绪、交易者结构、政策阶段性变化的把握，增强操作的灵活性，同时注重久期和票息的平衡，积极挖掘收益不错的信用品种的投资机会。

债牛有望延续

展望2019年，陈凯杨认为，债市收益率下行的趋势或仍将持续，但在长端利率显著下行后，今年长端利率的下行空间将小于去年，且市场波动可能要大于去年。信用债方面，部分基本面稳健的高收益债可能有利差压缩空间，但是信用分化的格局仍将持续，需要密切防范信用风险。

中期来看，全球经济下行的趋势仍在延续，随着美联储加息态度缓和，2019年外部利率和汇率对国内利率的约束都或将减小，债券市场大概率仍将延续牛市行情。

分品种看，在短端进一步下行空间有限的情况下，陈凯杨预计中短期品种的表现可能弱于去年，基本面继续下行将使得期限利差进一步压缩，长久期利率债表现可能相对中短期品种更好，但是波动增大，需要更加灵活的操作。“部分基本面比较稳健的信用品种仍能提供不错收益，但信用风险仍在释放，需要较强的信用研究和挖掘能力，操作上需要注重久期和票息的平衡，增加波段交易的灵活度。”

陈凯杨强调，当前债市的核心风险在于，若相关政策出现显著转向，经济基本面可能会强于预期。“从目前形势看，信用扩张难出现趋势性上行，如若发生超预期的系统性转变，经济基本面很可能会显著强于预期，债市可能会出现显著的调整压力。”

对此，陈凯杨表示将控制配置节奏，在市场安全边际较高时，再加快配置节奏；另一方面，将牢牢盯住政策的变化，若政府政策出现系统性转向，会迅速降低久期，将配置集中于短端。