清晰定位 新三板改革有望加速

科创板将推出引发市场关注，明确将试点注册制并支持服务科技创新企业。多位业内人士对中国证券报记者表示，科创板的推出对新三板冲击有限，将促使新三板定位更加清晰，并为新三板投资机构退出以及挂牌企业“转板”提供可能性，同时将助推新三板加速改革。

冲击有限

从目前情况看，注册制和支持科技创新企业是科创板的最大看点。证监会负责人近日就设立上交所科创板并试点注册制表示，科创板旨在补齐资本市场服务科技创新的短板，是资本市场的增量改革，将在盈利状况、股权结构等方面做出更为妥善的差异化安排，增强对创新企业的包容性和适应性。上交所相关负责人近日表示，将积极研究制定科创板和注册制试点方案。科创板是独立于现有主板市场的新设板块，并在该板块进行注册制试点。

新三板则对企业挂牌不设立财务门槛，在目前挂牌的一万多家企业中，小微企业占比超过90%，科技创新型企业占比超过60%；多家暂时亏损的科技创新型企业通过挂牌新三板，获得融资并推动自身发展。此次提出推出科创板，将对新三板产生哪些影响成为市场关注的焦点。

“董秘一家人”创始人、南北天地董秘崔彦军认为，科创板对于财务指标预计有所降低，但对于企业所属的行业方面可能会严格限制。例如，限定为以高科技创新企业为主，并在市值上设立一定指标。因此，难以满足众多中小民营企业直接融资的需求。此外，虽然采用注册制试点，但数量上会有所限制，大批企业蜂拥上市的局面不太可能出现。

力鼎资本创始合伙人高凤勇认为，新三板的行业容忍度、商业模式容忍度、甚至公司规模容忍度大于科创板。大量的公司适合挂牌新三板而不是适合科创板。因此，新三板将是众多民营中小微企业资本运作的主战场，二者并不构成完全的竞争关系。“大量中小企业受制于其行业属性、历史沿革、规范度或者规范成本等，不能在主板和中小创上市，也不能在科创板上市，对这些企业新三板是很好的资本市场。”

联讯证券新三板研究组组长彭海指出，根据相关报道，科创板主要面向已经跨越创业阶段、进入高速成长阶段、具有一定规模的新兴企业，创业板定位暂时无法在主板上市的创业型企业、中小企业和高科技产业企业，而新三板主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。“从定位而言，创业板、新三板、科创板各有侧重，形成有效互补。”预计科创板可能根据“净利润+收入”、“市值+现金流”、“市值+收入”、“市值+权益”等财务标准来制定标准。

前述证监会负责人表示，注册制的试点有严格的标准和程序，在受理、审核、注册、发行、交易等各个环节都会更加注重信息披露的真实全面，更加注重上市公司质量，更加注重激发市场活力，更加注重投资者权益保护，并将指导上交所针对创新企业的特点，在资产、投资经验、风险承受能力等方面加强科创板投资者适当性管理，引导投资者理性参与。

业内人士指出，注册制并不意味着简单的降低上市准入门槛。证监会上述表态表明，科创板会设立一定门槛，但与A股市场有所区别，新三板不必过分忧虑优质企业大量流失。

理清定位

新三板的定位一直是业内人士讨论的焦点。此次提出设立科创板，对于新三板理清自身定位将起到积极作用。

前述证监会负责人指出，在上交所设立科创板是落实创新驱动和科技强国战略、推动高质量发展、支持上海国际金融中心和科技创新中心建设的重大改革举措。对此，中国新三板研究中心首席经济学家刘平安认为，设立科创板并试点注册制，首先目标是要支持上海成为国际金融中心；相比新三板，科创板有着明显的“国际化”基因。科创板不仅要能吸引国内优秀科技创新公司，还要能够像美国纳斯达克全球精选市场那样吸引全球优质科技创新公司上市。

刘平安推测，未来支持科技创新的资本市场体系，将由科创板、创业板和新三板共同构成。新三板属于其中的基础性市场，覆盖面广，包容性更强。

申万宏源证券新三板分析师刘靖认为，科创板的直接竞争对手应该是港交所和纳斯达克，而非新三板。此外，从注册制实施到市场发展等多个因素考虑，科创板与新三板仅在“精选层”的部分功能重叠，新三板仍将发挥苗圃和土壤功能，积极培育中小微企业。

崔彦军表示，提出设立科创板，一个重要因素可能是为了吸引海外优质公司回归。而新三板经过五年多的发展，在解决中小企业融资难问题上发挥了重要作用，二者可以在多层次资本市场内部形成错位竞争或优势互补。“新三板属于类注册制，科创板推出后一些优质企业通过‘转板’平滑过渡至科创板也不是没有可能。”

根据2013年出台的相关文件，在全国股份转让系统挂牌的公司，达到股票上市条件的，可以直接向证券交易所申请上市交易。不过，“转板”有关制度安排目前仍无下文，新三板挂牌企业与非挂牌企业在上市流程上并没有区别。此次提出肩负注册制改革和支持科技创新企业发展的科创板，不少业内人士认为，其可能成为新三板优质企业“转板”的目标。

流动性不足引发的退出难是困扰当下新三板发展的一大难题。2015年，新三板市场火爆，吸引大量资金和创投机构入场；但到了2018年，大量基金产品面临退出难题，并对新三板的融资功能产生拖累。

刘平安认为，新三板因制度供给不及时与制度供给的全要素不匹配，流动性严重不足，目前难以有效地为创投机构提供较好的退出机制安排。若科创板在企业市场准入方面考虑到创投机构的价值评估作用，在交易制度方面提供通畅的退出通道，对于新三板融资功能完善以及打通创投产业链健康发展也将起到重要作用。

助推改革

多位受访人士表示，目前新三板正迎来改革的关键时期，提出推出科创板对于新三板加速改革将起到积极作用。

崔彦军认为，科创板与新三板或多或少存在一定竞争关系。建设发展科创板，对新三板而言重点还是在于自身改革，包括原有制度预期能否尽快落地。“考虑到新三板目前面临的融资和流动性问题，改革时不我待。”

安信证券新三板团队指出，根据Wind统计数据，2018年前三季度新三板定增融资金额476亿元，不及2017年全年的一半，融资遇冷明显。新三板市场挂牌企业一万多家，从市场的供给端和需求端来看，公司数量规模（供给端）足够大，但交易活跃度（需求端）不足，供需不平衡导致新三板难以发挥其资源配置功能。

刘靖认为，市场预期的“精选层”首要目标应该是解决流动性问题。期待中的“精选层”与主板、中小板、创业板的审核制形成差异，其优势在于注册制、市场化和高效率。“精选层”允许未盈利新经济公司挂牌发行，挂牌行业更加多元化；而科创板在这方面存在一定的竞争关系。

广证恒生新三板研究总监赵巧敏指出，新三板破解流动性问题的关键，是以分层为抓手的差异化制度建设。基于现有的制度铺垫与政策信号，“精选层”及其配套政策已具备推出的基础。如果“精选层”及以分层为抓手的差异化制度建设正式落地，则有望破解流动性问题，并带来估值修复，推动优质企业获得更好的资源及定价配置。

在南山投资创始合伙人周运南看来，作为加大对科技创新企业上市支持力度的科创板已经明确，同时释放了国家支持创新创业、支持民营企业的信号。相信作为中小微企业主阵地的新三板，深化改革的步伐会加紧加快。“期待新三板‘精选层’预期尽早明确。”

东北证券研究总监付立春强调，面对来自其他板块的潜在竞争，新三板应积极谋求创新，提高自身竞争力。“新三板应在现有基础和法律框架内，调动自身活力积极尝试探索。”