财政支出发力 资金面料平稳跨月

8月最后一周，政府债缴款、财政支出等给市场资金供求带来多方面影响。市场机构预计，月底前资金面将保持适度宽松，资金面平稳跨月问题不大。往后看，在地方债密集发行背景下，货币政策与财政政策的协调配合是一大看点，预计相关部门综合施策，继续保持流动性充裕具有相当的确定性，但汇率对货币政策的约束犹存，流动性不会过度充裕，未来既有底部支撑，也有顶部约束。

公开市场操作重归平静

在意外开展MLF操作之后，8月27日，央行公开市场操作重归平静。当日，央行逆回购操作续停，1200亿元存量逆回购到期，实现自然净回笼。另外，当日财政部、央行开展了1000亿元3个月期中央国库现金定存操作。综合考虑，央行仍从银行体系净回笼了200亿元。

央行当天公告称，考虑月末财政支出、中央国库现金管理操作可对冲政府债券发行缴款、央行逆回购到期等因素的影响，为维护银行体系流动性合理充裕，8月27日不开展逆回购操作。

交易员称，昨日早间回购市场流动性较为充足，国有大行、股份行大量减点融出隔夜资金，融入需求很快得到满足；7天期资金因跨月因素，融出略微减少，但融入需求也很快得到满足；14天及以上期限资金需求不多，成交寥寥；午后跨月资金融出继续减少，但隔夜资金供给充裕，有机构减点融入。总的来看，昨日市场资金面仍平稳偏松。

27日，银行间货币市场利率涨跌互现，短端涨幅相对较大。存款类机构债券回购利率方面，隔夜回购DR001加权平均利率上涨近5BP至2.42%，进入跨月品种行列的7天期回购利率DR007涨近6BP至2.64%，14天及以上期限回购利率则悉数走低，其中14天、21天品种分别下行约8BP、15BP。

昨日Shibor则多数上涨，隔夜Shibor涨近5BP，7天Shibor涨3BP，3个月Shibor涨0.6BP。

资金面跨月风险不大

本周是8月最后一周，资金面跨月情况自然会受到一些关注。市场各方认为资金面将保持适度宽松，跨月风险不大。

短期来看，影响流动性供求的因素可谓是好坏参半。

一方面，政府债券发行缴款仍将对银行体系流动性造成一定的扰动。地方债发行缴款过程，是资金从商业银行体系流向央行（央行经理国库）的过程，在债券资金划拨使用之前，会因为财政存款增加而形成基础货币回笼。

8月中旬以来，货币市场利率从2015年以来低位反弹，前期极度充裕的流动性有所收敛，与近期地方债发行放量对流动性影响加大不无关系。

8月以来，地方债发行进一步加快，债券缴款对流动性的影响加大。统计数据显示，8月13日-19日当周，地方债周发行量再次迈过2000亿元关口，达到2076.50亿元，8月20日-26日当周进一步增至2927.19亿元，超过了7月9日-15日当周的2163.68亿元，创了今年以来的单周发行量新纪录。加上国债的话，8月13日-19日当周、8月20日-26日当周的政府债券发行量均超过3000亿元。近期，单日政府债券缴款额超过500亿元甚至600亿元的情况不鲜见。而按照最新数据，本周地方债计划发行量已超过了2100亿元。

另一方面，临近月末财政支出逐渐增多，可形成一定的流动性供给。8月是传统税收小月，财政支出大于收入，财政存款多会下降，从而增加流动性。数据显示，2017年8月份，财政存款减少了3900亿元。数据还显示，近几个月财政支出力度有加大的迹象，6月份财政存款减少得比2017年同期更多，7月份财政存款增量则比2017年同期更少，照此趋势，不排除今年8月份财政存款出现更明显下降。按照以往经验，财政库款划拨多集中在月末进行，本周财政支出有望逐渐增多，形成一定的流动性供给。

从近一两年情况看，存款准备金由时点考核改为平均法考核，月末考核因素对流动性的影响减弱，财政收支因素的影响则有所加大。政府债密集发行与月末财政支出，将从不同方向作用于财政存款，进而可能造成流动性波动，增加预测难度。不过，综合考虑央行适时调节，预计月末流动性出现大幅波动的可能性仍较小。

流动性存在上下限约束

业内普遍认为，这一轮地方债发行高峰将持续到10月底，8、9月份供给压力尤其巨大。在地方债密集发行形势下，货币政策与财政政策的协调配合成为看点。

8月24日，央行开展了1490亿元1年期MLF操作，这是8月央行第二次开展MLF操作，前次操作时，央行已对本月到期MLF进行了足额续作。当天公开市场业务交易公告中，央行指出此举是“为对冲政府债券发行缴款、央行逆回购到期等因素的影响，加强货币政策与财政政策的协调配合，维护银行体系流动性合理充裕。”

27日，财政部、央行开展了1000亿元3个月期国库现金定存操作，这是本月第二次开展这一操作。8月16日，财政部、央行曾开展1200亿元国库现金定存操作，存款量与本月到期量相同。

结合近期地方债密集发行的背景，央行增加MLF操作频率，财政部增加国库定存投放频率，一定程度上应该都是为了对冲政府债券发行对流动性的影响。机构人士认为，在地方债高供给形势下，相关部门综合施策，继续保持流动性充裕具有相当的确定性。

但也要看到，未来一段时间，流动性依然面临一定的“上限”约束。这个约束可能较多来自于外汇市场。8月上旬，流动性极为充裕，货币市场利率纷纷跌至2015年下半年以来低位，中美利差在局部出现倒挂，同期人民币对美元持续贬值，一度跌破了6.9元，逼近7元整数关口。考虑到汇率约束，货币政策继续放松空间不大，若流动性过于充裕，可能通过不对冲或少对冲央行流动性工具到期、政府债券发行缴款等引导流动性回归合理充裕。

总的来看，分析人士认为，今后一段时间，流动性既有底部支撑，也有顶部约束，出现大幅收紧或过度充裕的情况都不大。