相比数值关口，更应重视汇率联动效应——访交通银行首席经济学家连平

逆周期因子依然存在于货币当局的工具箱中，不排除将来使用逆周期因子调节汇率的可能性。当然，除非出现不得已的情况，否则尽量不要使用该工具，避免对市场不必要的干预，以保持人民币汇率应有的弹性。

目前的人民币汇率早已不是过去那种盯住美元的机制，已基本上成为以供求关系为基础的有管理的浮动汇率。因此，在复杂因素扰动下出现波动，人民币汇率阶段性升得快一些、贬得快一些，都是有可能的。不必把某一个数值定义为汇率的重要关口，否则就会犯“刻舟求剑”的错误。

人民币汇率弹性机制有待增强和完善；外汇市场有待实现以更为真实需求为基础的供求关系的基本平衡；市场预期管理和沟通能力有待进一步提高。

4月份以来，人民币汇率持续走贬，市场担忧情绪渐起。为稳定汇率预期，货币当局于近日上调远期售汇业务外汇风险准备金率。

日前，上证报就汇率政策工具、汇率波动对经济的影响、人民币汇率走势等热点话题，专访了交通银行首席经济学家连平。

汇率机制的调整不同于市场汇率的波动，不宜轻易和频繁地变动

上证报：逆周期因子于今年年初被设置为零，市场对于调整逆周期因子有一定预期和争论，您怎么看待这一问题？

连平：逆周期因子依然存在于货币当局的工具箱中，将来不能排除使用逆周期因子调节汇率的可能性，接下来要视市场运行状况来决定是否使用。当然，除非出现不得已的情况，否则能不使用的话尽量不使用该工具，以避免对市场造成不必要的干预。保持人民币汇率应有的弹性是必要的。目前使用的是相对较间接的价格型调节工具，即上调远期售汇业务外汇风险准备金率；同时严格规范银行售汇业务，抑制市场违规购汇行为。这些举措在管控市场顺周期行为和“羊群效应”、调节供求关系等方面将发挥重要的积极作用。

与2015-2016年相比，当下整个外汇市场的供求关系相对而言较为平稳。尽管人民币汇率最近出现了阶段性的较快贬值，但与其关系密切的资本流动却没有出现明显变化，外汇储备还略有增加。尽管6月、7月的情况与4月、5月时有所不同，但总体而言比较平稳。离岸市场和在岸市场上，人民币贬值预期依然存在。尽管这与国内经济增长稳中有变、经常项目顺差收窄和宏观政策适度偏松调节有一定关系，但主要还是因为外部环境的不确定性相对较大，包括美国货币政策收紧、美元走强尤其是美国推行贸易保护主义政策，等等。如果未来汇率出现超调，尤其是当汇率超调、资本大规模流出和资产价格大幅下跌形成联动时，调整逆周期因子参数的可能性就大幅上升。

上证报：人民银行最新发布的货币政策执行报告指出，将继续运用已有经验和充足的政策工具，根据形势发展变化在必要时进一步采取有效措施进行逆周期调节。对于这些政策工具的运用，您是怎么看的？

连平：广义的看，货币当局和外汇管理部门调节汇率的方式涉及多个维度，包括调节供求关系、调整汇率机制、增减交易成本、直接参与交易、影响引导预期等。狭义的所谓干预，主要是指直接参与外汇市场交易。目前来看，货币当局运用的方式主要是平衡外汇需求、增加交易成本和引导市场预期。在汇率形成机制方面，逆周期因子参数调整、收盘价和货币篮子的构成、汇率波动幅度等，都存在调节空间。

汇率机制的调整不同于市场汇率的波动，机制一旦调整就不宜轻易和频繁地变动。因此如果要调整，也往往是一个带有趋势性的变化。所以货币当局和外汇管理部门的操作会比较谨慎。

一个时期以来，货币当局已经退出了常态化的市场干预，市场汇率波动已经基本上由供求关系决定。货币当局不希望轻易再给市场一个“进行干预”的强烈信号。因此货币当局在汇率机制调整、供求关系调节等方面较为审慎，尤其是不会轻易直接参与外汇交易。当然到了必要的时候，如过度超调引发恐慌性抛售时，运用外汇储备进行适当干预也是合理的。国际货币基金组织（IMF）认为，汇率出现持续大幅度的波动并带来强烈的负面效应时，货币当局不仅可以而且应该对它进行干预。因为一国货币汇率波动幅度过大，尤其是重要国家的货币汇率，不仅影响本国经济，对国际经济也是一种扰动。作为货币当局有责任保持市场平稳运行。近期，在发达国家货币政策分化的溢出效应影响下，部分发展中国家货币大幅度贬值。为了稳定货币，这些国家采取了一些应急的调节方式，有的还很极端，实际上是为市场稳定作出贡献的。

因此，不应“妖魔化”这种调节和干预行为，关键要看调节和干预的目的是什么。如果调节和干预是为了在逆向而动中获得某种竞争优势，比如，主动促进本国货币贬值，以扩大本国出口，那这种干预往往是国际社会所不能接受的，甚至会引起有关国家的反弹；但如果是汇率出现大幅波动后，进行调节和干预是为了平稳市场，使得国际经济能在一个较好环境中运行，这种调节和干预则无可非议。还应该关注的是，在什么情况下进行调节和干预。如果在根本不必要进行调节和干预的情况下刻意为之，自然难言正确。

但在这个问题的认识上，往往存在较大偏差。

当汇率在合理均衡水平区间双向波动时，货币当局通常不需要进行调节，尤其不需要直接参与市场交易进行干预。基本面对汇率的影响往往是从中长期角度着眼的。虽然基本面因素不支持一国货币贬值，但市场存在一系列组合性不利因素依然可能导致该国货币汇率短期内大幅下挫，甚至严重超调，从而对该国经济产生较大的负面影响，此时当局调节和干预汇率就有必要。

汇率市场化改革是我国金融领域改革开放的重要目标之一，而合理的波动幅度是汇率市场化的主要特征。对于开放度较大的经济体来说，汇率浮动有助于调节国际收入不平衡，缓冲外部经济变化的负面效应。长期以来，人们习惯于人民币汇率保持稳定，对汇率的“浮动恐惧”依然存在，有的领域这种理念还根深蒂固。随着我国经济进一步对外开放，人民币国际化以及资本和金融账户可兑换的推进，必然要求增强人民币汇率的弹性，未来经济主体应逐步适应人民币汇率波动。

在现阶段，包括货币当局和外汇管理部门以及其他相关部门，在外汇市场供求关系的形成上有能力进行相关的调节，将供求关系理得更顺、更平稳，这样会有助于缓解单边贬值压力和单边贬值预期。事实上，经过近年来的探索和实践，有关方面已经取得了很多好的经验，也有很多好的做法，管理效应是比较明显的。