中长期利率创新低　市场预期8月流动性稳定充裕

这可能是今年以来资金面跨月最轻松的一个月末时点。7月30日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）全面下行，中长端利率回落尤其明显。其中，6个月Shibor下行7个基点至3.433%；1年Shibor下行4.4个基点至3.737%，均创下2017年1月以来的新低。

“宽松”几乎成为7月份流动性的主旋律。展望8月资金面，传统因素下的缴税缴准、外汇占款、现金走款等因素均不会对资金面造成太大冲击，而在人民银行继续维持流动性合理充裕的基调下，市场对8月份流动性预期较为稳定。

从短端到长端的整体宽松

7月份的资金面到底有多宽松？

首先，体现在市场利率一度低于政策利率。本月初，代表全市场机构的R007加权利率，以及代表存款类机构的DR007的加权平均利率，一度低于公开市场操作利率2.55%，价格均创下年内新低。

其次，最能体现非银机构资金需求的上交所质押式国债回购GC001，本月价格中枢也整体下行。临近月末这两天，利率并未出现往常的大幅跳升，而是稳定在3%以下，昨日收于2.925%。

不仅短端利率下行、隔夜资金宽松，这种流动性“充裕”也体现在了中长端资金市场上。一方面，Shibor中长期限资金价格回落幅度较大，创下近18个月的新低。另一方面，银行间的同业存单发行利率也明显下行，AAA评级的6个月同业存单均价较上个月末下行60个基点，同等评级的1年期同业存单均价较上月末下行超过40个基点。以上种种现象都表明，银行体系内负债端压力减轻，对资金的需求有所下降。

此外，7月中旬的税期高峰特征也并不明显。按照以往惯例，7月份为缴税大月，月中有税期高峰、政府债券发行缴款和金融机构缴存法定存款准备金等因素叠加，易导致资金面出现阶段性紧张。但本月，人民银行加强预调微调，月中投放了大额流动性，对冲了税期高峰等因素，保持了流动性合理稳定。

再从人民银行近期操作情况来看，银行体系流动性也较为充裕。临近月末，财政支出力度加大，人民银行连续5个交易日暂停公开市场操作，累计净回笼资金5000亿元。这一操作也体现了流动性管理上“缩短放长”的特征，意在补充中长期流动性。7月23日，人民银行新增一笔额外的5020亿元中期借贷便利（MLF），正好大体对冲了接下来的逆回购到期量，相当于以长期资金替换了短期资金。

人民银行的大力投放是7月份流动性宽松的重要因素。“7月上旬，人民银行降准释放7000亿元流动性，中下旬国库现金定存和MLF投放规模都达到历史高位。由于人民银行对资金面的大力呵护，货币市场利率下行较快。”兴业研究分析师郭于玮告诉记者。

8月流动性平稳可期 市场预期“宽信用”

银行体系的流动性宽松，以及近期人民银行支持信用债的一系列操作，已经开始影响市场对于信用债的预期。业内人士判断，信用债将迎来拐点。

不过，“目前银行间狭义流动性向社融的传导并不顺畅，因此货币市场宽松不一定会带来债市风险偏好的提升。近期信用利差收窄实际上反映了市场对‘宽信用’的预期，未来信用债的走势还取决于‘宽信用’预期最终多大程度得以兑现。”郭于玮分析道。

可以看到的是，市场对于“紧信用”的预期逐步松动，政策重心也转到“稳杠杆”上。申万宏源固收研究团队在近期报告中预期，三季度的组合将是经济数据下行、稳货币和宽信用。结构性去杠杆目标下，预计政策边际宽松将以定向方式为主，并非“大水漫灌”。财政政策方面，上半年财政政策偏谨慎，也为下半年留出发力空间。

市场人士认为，8月份资金面情况可以从几个传统因素来观察。缴税缴准因素上，鉴于下半年缴税的大月仅剩下10月份，8月份又是传统的财政投放月，预计不会对资金面造成负面扰动。准备金方面，仅靠贷款或不足以形成明显冲击。受信用紧缩转向信用扩张的预期影响，信贷投放可能成为一个扰动因素。但业内预期，即便信贷真正发力，也不会立竿见影，可能会等到四季度才有所体现。

外汇占款方面，尽管7月人民币汇率波动幅度较大，但是主要是市场供求影响的结果，对人民银行外汇占款的影响有限。

然而，这并不意味着资金价格仍有大幅下跌空间。天风证券固收研究团队认为，结合近期央行的操作特点来看，预期8月资金面仍较宽松，那么短端收益率水平应该也处于较为平稳的状态。但同时，短端利率水平也缺乏进一步下行的动力。