标的公司应收账款高企　盈峰环境百亿级并购风险几何？

以“蛇吞象”方式收购估值高达152.5亿元的中联环境,对盈峰环境来说,真的是一步好棋么?

从财务数据看,中联环境最近两年一期的营收、盈利指标显著提升,为其未来三年累计37.22亿元的业绩承诺增添了可信度。然而同时,中联环境的现金流状况却在快速变差、应收项目迅速膨胀、资产负债率逆行业趋势抬升,呈现出“以现金流换净利润”的诡异局面。

这与中联环境所处行业不无关系,一直以来,环保装备行业对资金的需求较高,如果一味追求账面盈利,而不关注现金流,赔本赚吆喝的情况并不少见。

运营盈峰环境多年,美的少东家何剑锋自然明白其中道理。只是面对超高的盈利承诺,押上身家的核心团队能否平衡营收压力和现金收付?等待中小投资者的,究竟是可以长期持有的优质资产,还是账面利润“昙花一现”后的资金困局?

高盈利背后的现金流隐忧

据收购方案,盈峰环境拟以7.64元/股的价格,向宁波盈峰、中联重科、弘创投资、粤民投盈联、绿联君和、宁波盈太、宁波中峰、宁波联太发行19.96亿股,作价152.5亿元购买其合计持有的中联环境100%股权。

收购完成后,盈峰环境将迅速扩张业务规模,强化在固废处理全产业链的布局,成为国内最大的环卫装备和环卫服务提供商之一。交易对方承诺,中联环境2018年至2020年累计净利润不低于37.22亿元。

参考中联环境过去两年一期的财务数据,高达37.22亿元的三年承诺业绩也不是完全不可能实现。数据显示,中联环境2016年、2017年、2018年1月至4月分别实现销售收入52.04亿元、64.27亿元、18.72亿元,同期净利润分别达到6.89亿元、7.59亿元、2.08亿元。由于这两年一期的非经常性损益净额分别为7.26亿元、2.67亿元和1630.9万元,所以中联环境的盈利增长还是颇为可观的。

只是,快速变化的不止营收和净利。2016年,中联环境经营活动产生的现金流量净额为21.27亿元,2017年就变成了负数,为-6.44亿元,2018年前4个月,这一数据为-6.27亿元。

净利润提升,现金流却在变差,最直接的表现就是应收项目的膨胀,截至2016年末、2017年末、2018年4月末,中联环境应收账款账面价值分别为30.97亿元、32.48亿元和34.52亿元,其他应收款分别为4.37亿元、4.79亿元、10.96亿元。

中联环境的资产负债率也在不断提升,截至2016年末、2017年末、2018年4月末,该公司的资产负债率分别为58.14%、64.02%、72.65%。在中联环境资产负债率快速提升之时,同行业公司却在降杠杆,仅在2016年至2017年,龙马环卫资产负债率从52.3%降至41.53%,启迪桑德从63.51%降至54.77%、航天晨光从49.10降至48.82%。