中国财富网讯（张超）全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民在7月8日举行的2018青岛·中国财富论坛上阐述了自己对于市场化去杠杆的逻辑。在他看来，“一刀切”的方法可能可以短期内解决问题，但容易诱发资本市场流动性不足的风险；用市场的金融工具去杠杆，重新定价债权和股权，才能让杠杆成为市场不间断的函数曲线。
（2018中国财富论坛7月7日在青岛召开，图为全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民，图片由论坛主办方提供。）
在王忠民看来，过去的五六年间，宏观经济、地方政府、国企和民营企业的去杠杆方案已经产生诸多成效。从去年到现在，市场最关心的问题是如何去金融杠杆。在金融杠杆率和实体杠杆率大幅下降的同时，如何重新评估金融杠杆资产也带来了新的问题。
“我们已经放开了货币端口的投放，但是基于原来的监管和去金融杠杆的逻辑，货币无法从信用的角度传递出去。原来的传递通道可能被禁止、缩小、限制，新的通道又没有信用支撑，无法控制货币的使用效率和未来产出的流动性杠杆，表现出了典型的‘有货币之水，没信用之流’，传导不对。”王忠民说。
他进一步从“债”和“股”的角度做出了解释。市场中涌现出巨额信用债违约，大型民营企业只能以1%、2%的规模补充回流资金，无法在到期日兑付本息，国有企业和地方政府也面临着大量的兑付问题；股东按照过去的股价水平把股权全部抵押出去，抵押率可能不足30%、40%，有的可能只是8%、9%，如果此时股价下跌，按照什么逻辑补仓才能保证股权不被别人以债券的形式全部拿走，是值得所有人深思的。
金融机构服务实体经济，具体表现之一就是服务股权经济。在去杠杆风险陡增时，针对金融机构如何管理和规避风险，王忠民就事前、事中、事后提出了三方面的建议。
事前，通过市场行为把风险提前交换出去。以发展期货市场为例，在买入的同时卖单挂出，只挣市场差额，才是防范、转移风险的市场机制。“谁的金融市场期货的逻辑越深厚，谁的所有金融端口就会把自己事先的风险转移出去。今天的金融期货市场不是太多了，而是太少了，要让市场来解决风险的不足，而不是把风险捏在自己手里。”他认为。
事中，把握好之前“弃而不用”的两大工具。债务方面，王忠民特别提到了“高收益债”，又叫“垃圾债”。它的溢价高，但违约风险也大。“去杠杆一定是大幅提高风险溢价，才能有新的市场进入者来接，如果只是在原有基础上小额浮动，没有人进去，杠杆率水平不可能延续，市场就会停滞。”王忠民分析说。
股权方面的工具是“优先股”。“遗憾的是今天我们没有优先股市场，我们上次用优先股的时候用成了债券和公开市场中的大众交易产品，只是股权在分配的时候优先股息，而没有用在救市、救杠杆和救股权风险上。”王忠民回顾2008年金融危机时表示，当时赚钱的人就是持有的优先股。当股权高比例抵押出去时，每跌10%都需要补仓，补不上的时候股权就有可能被债权人收购。股权、股本角度获得大额资本和高估值的补充，一定是在一级市场，因为一级市场当中的股东和新的投资者之间是点对点的。当股本、股权遇到去杠杆的风险时候，机构可以通过收购优先股的方式进行点对点的快速交易。
事后，用好破产保护。企业无法实现破产，是因为无法施展手脚的债权人和股东带不来现金流。破产保护的概念是企业主体背后所有的生产要素和金融要素按签约时的杠杆要求和契约双方的对赌。“企业家不必等到资不抵债，而是要基于对职工、资本、土地、股权和债权人的责任，主动选择将企业解体。我们呼吁，一定要建立这样一个皆大欢喜的社会机制。”王忠民表示，一定要让破产成为正常社会企业风险解构的平台，而不是到了不可解构的时候去破产。
这其中，就要把SPV（特殊目的载体）重视起来。王忠民指出，一定要注意把原有的资产、契约关系和交易全部风险隔离，厘清税务关系，建立透明机制，并且保证SPV在完成任务后自动解体，回到各自的生产要素去。这不仅能让企业避免跌入去杠杆过程中的万劫不复，而且可以通过自身的破产保护，组建新的SPV，隔离原有风险，产生新的动能、机制和交易结构。设计出事前、事中、事后的市场化的成熟制度，才能扫除去杠杆中种种障碍的关键。
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