年内第3次定向降准敲定，但债市收益率顺畅下行的局面并未出现，本周债市陷入震荡。接受中国证券报记者采访的两位债券投资人士表示，现阶段内外环境仍有利于债市，利率债及高等级债料维持偏强走势，但信用风险释放还在进行中，不同等级的债券分化将加剧，中低等级债券抄底时间未到。
为何不涨反跌
中国证券报：定向降准“靴子”落地，债市反倒陷入震荡，如何看待这一现象？
赵巍华：近期长久期利率债维持震荡格局。一方面，部分经济数据有所下行，国际国内层面的风险事件多发，市场避险情绪高企，有利于利率债走强；另一方面，美联储仍在强势加息，人民币汇率短线走弱，而临近半年末市场融资利率季节性走高，不利于利率债突破一年半以来的收益率底部区域。
此次降准有利于资金面稳定和保持相对宽松，并为市场带来边际上的低成本资金供应，对债市边际利好。降准意味着货币政策阶段性定位转变，从边际偏紧转向中性维稳。但降准并不意味着货币政策大规模“放水”，也并不意味着去杠杆进程结束。以资管新规、规范地方政府融资和严控互联网金融等领域的违规融资为代表政策还在出台和落实中。如今的内外部环境，已大不同于过去十年，货币政策腾挪空间有限。因此，降准并未带来债市逻辑根本性的变化，而且降准事先已发布，其影响已在上周被较为充分地反应。
李连山：正因为是“靴子”落地，才有之前降准债市涨、这次降准债市跌的现象。究其原因，可以从几方面来思考。一方面是预期，4月降准后，市场预期在去杠杆的大环境中央行将继续通过降准来稳定市场，加上降准前的各种传闻及贸易形势变化，债券收益率已开始小幅下行，降准后交易盘快速兑现收益导致债市不涨反跌；另一方面是情绪，今年信用事件频发，二级市场流动性下降，同时一级市场遇冷，悲观的情绪也是降准后大部分信用债继续跌的原因。另外，从降准的表述来看，此次降准并不是大概念上的“放水”。
中国证券报：当前制约债市上涨的因素有哪些？
赵巍华：今年以来，以利率债为代表的高评级债券和以AA级城投债为代表的中低评级信用债的走势持续分化，信用利差显著扩大。影响两者的主要因素存在不同。对利率债而言，突出的制约因素是中美利差、汇率压力和资管新规等。对信用债而言，主要限制因素是去杠杆进程中信用环境趋紧、机构配置意愿和配置能力较弱等。利率债走势强于中低评级信用债的趋势还会延续。
近期美国经济较强劲，美联储继续加息趋势明显，年底联邦基金利率上限就有望调至3%，将对其他国家的利率和汇率带来联动压力。虽然利率水平和利差不是汇率走势的唯一影响因素，但现代经济金融环境下套利机制和五花八门套利渠道的存在，都使得我国市场与美元利率和汇率难以完全脱钩。对我国而言，只有降低汇率波动对外汇储备规模波动以及间接对基础货币供给的影响，才能降低美元利率和汇率走势对我国利率水平的制约。
李连山，多个发行主体债务风险事件虽化险为夷，但民企债券估值下跌导致民企债券再融资困难。另外，城投区域性的债务风险，导致市场一致抛售特定地区债券，不仅提高城投融资成本，而且债务短期化更明显，未来债务集中到期压力加大。
目前美元兑人民币中间价已涨至6.6附近，鉴于美元走势较强，应警惕人民币对美元继续贬值。此外，美联储继续加息，不排除下次人民银行跟随上调公开市场利率，此时债券上涨将面临一定制约。
至于资管新规，目前市场基本已消化了资管新规关于理财净值型改造的预期，在细则落地后，资管新规约束将随着理财规模下降而加大。
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