编者按:
“小米的CDR招股说明书已披露。按照上半年富士康、药明康德(行情603259,诊股)发行节奏,预计下半年会有3只CDR上市。但在CDR定价方面,目前仍存在不确定性,或可参考近期富士康等‘独角兽’企业的估值。”上海某中型券商人士称。6月11日,小米集团披露了公开发行存托凭证招股说明书;当日有消息称,百度正在冲刺CDR发行……6月CDR无疑是A股市场最热关键词。
此外,备受市场关注的6只战略配售基金昨日一起进入首发,渠道准备情况和首日销售如何?证券时报记者从北京、上海、深圳等渠道全方位了解战略配售首日发行情况。
由于前期较强的宣传攻势,战略配售基金首日发行情况较为理想。不少投资客斥资300万顶格申购6只战略配售基金,不少银行网点准备充分、客户经理介绍到位,也有一些网点未有相关介绍,客户经理对此类产品也不太了解;不过,一些渠道反馈有些投资者尚在犹豫,准备等待看看销售情况再做打算。
从首日销售来看,有业内消息称招行渠道上午整体销售80亿元,券商机构中广发、华泰、中信上午也卖了超过10亿,还有消息称一家基金公司旗下战略配售基金首日销售超100亿,另有一家基金公司首日销售破50亿元,预计昨日6只基金整体销售量约为300亿元。
机构积极备战
按照CDR试点企业标准,继小米之后,符合条件的已在境外上市的企业有5家,分别是腾讯、阿里、百度、京东、网易;境外未上市企业则有30家左右,包括滴滴、阿里云、美团、今日头条、菜鸟网络、大疆等为公众所熟悉的“独角兽”。
“符合条件的海外中概股大概率会发行CDR,而尚未在境外上市的创新企业,我们假定有50%会发行CDR。如果发行CDR占存量股份市值5%,那么两类企业合计新增融资为4589亿元;如果发行CDR占存量股份市值10%,那么两类企业合计新增融资为9179亿元。假定这些融资在未来三年发行完成,那么平均每年的融资额在1530亿元到3060亿元之间。”天风证券分析师刘晨明表示。
为迎接CDR登场,券商、基金、银行等各类金融机构均展开积极备战。6只CDR战略配售基金开售首日捷报频传,在基金公司及渠道前期巨大的营销攻势下,投资者对这些基金颇为追捧。
华南某券商在沪营业部人士告诉中国证券报记者:“所在营业部11日上午仅两三个小时就卖出几百万元,前天某基金公司还派员来营业部路演,现场投资者提出各种问题,包括未获得‘独角兽’配额之前基金如何投资等”。
券商其他业务条线也在纷纷发力。近日上交所向各家券商下发了关于开展创新企业境内发行股票及CDR业务全天候测试环境专项测试的通知。主要内容包括:创新企业股票、CDR的发行登记上市,创新企业股票、CDR交易结算,CDR公司行为等。上海某大型券商人士确认,已收到测试通知多日,目前仅在总部层面进行测试,还不是仿真测试,预计后续会联合各分支机构,从开户、交易、清算等各环节进行测试。
而在6月10日,深交所总经理王建军表示,深交所积极推进CDR试点工作,前期做了大量的调研和准备,目前配套制度和技术准备已完成,6月中旬将发布交易所配套规则。
定价机制成焦点
小米的CDR招股说明书目前尚未发布发行规模、发行价格等要素,而这些是市场各方关注的关键点。
天风证券首席策略分析师徐彪认为,监管部门要求发行人及其主承销商本着审慎定价、公平配售、有利于市场稳定和企业长远发展的原则科学设计发行方案,确定合理的发行价格和估值。基于此,CDR的发行定价既不可能完全按照A股市场现有的发行定价,也不会完全按美股市值来进行估值和定价,其询价结果极有可能介于两者之间。近一阶段“独角兽”工业富联(行情601138,诊股)的发行定价机制可作参考。
虽然CDR发行将采用询价机制,但由于BATJ等企业此前已在海外上市,小米等企业采取“H股+CDR”发行模式,业内普遍认为,这些企业CDR发行定价将受海外市场估值“牵制”。
招商证券(行情600999,诊股)(港股06099)分析师郑积沙表示,试点创新企业或充分通过询价来发现价格,已有国际定价的标的CDR价格会与海外现有价格基本一致或略有折价。
“因为有海外市场估值作为参照,CDR的估值不会偏离很多。在海外市场增发,5%-10%的折价属正常。”一位曾就职于美国资产管理公司的基金经理说,从这个角度而言,考虑到海外上市中概股的估值并不算低,预期CDR发行估值会有所折价,但估值过低并不现实。不过,潜在通过CDR回归或IPO的公司均是各行业龙头,代表当前国内最有价值的一批公司,其成长前景值得期待。
从上市后二级市场表现来看,此前存托凭证与基础股票股价联动性较强,汇丰控股(港股00005)、中国联通(行情600050,诊股)(港股00762)、中芯国际(港股00981)、中国人寿(行情601628,诊股)(港股02628)ADR股价与香港上市基础股票股价的相关性均在0.95以上。市场人士指出,这预示着今后小米等采用“H股+CDR”发行模式的公司股价走势。
瑞银证券中国首席策略分析师高挺指出,CDR发行和创新企业IPO将引入询价机制,以实现发行价和估值的合理。换言之,针对普通A股IPO的窗口指导(即发行市盈率不得高于23倍)将不适用于CDR和创新企业的境内上市。
此外,在发行节奏方面,华东某券商人士表示,以小米为例,参照药明康德36天过会,预计小米CDR拿到批文要到7月中旬,再加上后续路演、询价等还需近一个月,所以上市时间可能晚于此前7月中旬的市场预期。
监管层此前明确表示,发行审核会严格把关,审慎选取试点企业,充分考虑国内国际市场情况,把握好试点的数量和节奏,平稳有序地开展试点工作,不会一哄而上。因此市场人士普遍预期,第一阶段CDR的示范效应将大于对规模和数量的追求,发行规模和节奏会从严控制。郑积沙认为,考虑市场供给压力等问题,预计年内通过CDR登陆A股的公司不超过5家。
A股分化将加剧
创新企业的上市将为A股二级市场提供新的定价“坐标体系”,进而影响到存量上市公司的估值和股价。
富达国际基金经理周文群表示,引入CDR将引发A股存量公司分化。2017年以前存在的一个现象是,某个行业的龙头老大在海外上市,但其估值比A股同行业的其他公司还低,这种不合理现象在互通互联渠道打开后正在逐步改变,包括CDR的发行也将使得A股存量公司的表现出现分化。
华泰证券(行情601688,诊股)研究员曾岩称,阿里巴巴等公司回归,有望为A股提供估值锚,短期内或对高估值成长股形成一定压力。但从整体看,BATJ等公司2018年预测PE与A股计算机、医药生物等成长股居多的板块估值相差不大,因此创新企业回归对成长股形成大幅冲击的可能性较小。中长期看,“独角兽”上市及CDR发行利于A股公司估值重塑,利于优质成长龙头市值向海外上市的中资科技龙头靠拢。
天风证券数据显示,横向比较估值,BATJ+网易当前平均PE为91倍、平均PS为7.3倍,而选取的A股市场12只科技细分龙头,平均PE为58倍、平均PS为7.9倍。总体上,A股的科技龙头估值较BATJ要低一些。但由于行业地位有所差异,目前A股的科技龙头无明显优势。
天风证券研报指出,在CDR试点初期,发行规模较小,并且有充分的制度保障,包括战略配售等形式,而且试点企业质地较好,所以在初期CDR可能出现供不应求的局面,上市后的估值有可能较高。这将有助于提升当前A股市场科技龙头估值。长期来看,CDR将优化A股整体格局,助力优质公司加速发展并逐步与国际接轨。CDR启动后,A股优质科技股数量和质量将明显上升,A股科技股整体格局将进一步优化。科技股的估值定价体系也将更加合理,资本市场对创新型企业的服务也会更加有效,优质公司有望加快发展。
不过,短期而言,有部分基金经理担心,CDR的登场可能会给A股市场增加供给压力。朱雀投资基金经理表示,当前市场关注度集中在CDR发行及人保等IPO,影响或持续一段时间,但是这段时间是自下而上挖掘标的的好时机。
因地制宜服务“四新”
证监会日前发布实施《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》等9个配套规则，在境内发行CDR的通道开启，试点企业可向证监会申请发行CDR。然而，在发行、投资者适当性、交易等方面，尚有不少细节待明确。
发行方面，券商保荐费率还未明确。此前富士康发行的保荐费是其融资额的1.4%左右，与其他公司相比，属较低水平。或许是其融资额较大，所以保荐费率有所下调。总体来看，机构预计CDR承销费不会高。
合格投资者门槛方面，是否设立投资者适当性门槛，尚待进一步明确。CDR试点的投资者适当性方面，从监管政策来看，可能更偏好由专业机构投资者进行投资。普通个人投资者除了直接参与一级市场打新之外，可通过购买战略配售基金方式参与。后者的推出可能是考虑到CDR试点企业融资规模较大，通过战略配售基金参与一级市场融资，对市场冲击较小。
交易方面，券商可作为CDR发行的保荐人和存托方，但目前券商是否有做市资格尚未确定。《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》显示，存托凭证的交易可以按照有关规定采取做市商交易方式。新规规定CDR交易应按照证监会及证券交易所业务规则进行，但目前业务细则尚未出台。
值得注意的是，证监会尚未就CDR能否转换为境外股份做出规定，这也是前期市场探讨CDR模式时受关注的一点。有机构认为，新规条款明确规定CDR与基础证券原则上暂不安排相互转换，预计CDR相对成熟后，将作为“沪伦通”的主要表现形式，届时或有转换规则出台。
由于上述细节的不确定性，未来在券商业务中涉及的客户协议、风险揭示等方面也需要根据后续出台的相关细则进行完善。
尽管有上述细节有待完善，但支持新经济企业上市毋庸置疑是资本市场发展的大方向。存托凭证是国际市场通行的融资方式，有较成熟的经验可借鉴。CDR作为运用到中国资本市场的新型融资工具，需综合考虑国内资本市场特点，因地制宜，更好地服务“四新”经济，服务国家新旧动能转换的创新型高科技企业，促进中国经济转型升级。
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